财联社（上海，编辑 黄君芝）讯，经济学家米尔顿•弗里德曼(Milton Friedman)有句名言：“无论何时何地，通货膨胀都是一种货币现象。”如果他是对的，鉴于全球央行为应对新冠危机所采取的刺激措施规模，世界可能将面临通货膨胀的“地狱”。

　　然而，管理着逾1.3万亿美元资产的美国公共资产管理公司——普信集团（T. Rowe Price Group）26日发表报告称，美国目前不太可能受通胀困扰，而相比之下，新兴市场国家更有可能面临通胀风险。研报通过深入挖掘大规模印钞对经济和资产市场的影响来解释了上述观点。

稳定的货币需求是关键

　　货币需求（对现金或银行存款而不是投资的需求）是决定印钞是否会导致通货膨胀的关键因素。当货币需求稳定时，央行可以大量印钞也不会引发失控的通货膨胀；但当货币需求不稳定时，印钞通常会导致货币挤兑和/或极高的通货膨胀。

　　那么，是什么决定了货币需求的稳定性呢？普信认为，当消费者相信当地货币是保护其储蓄购买力的安全工具时，货币需求就稳定了。因此，一个通胀可控、货币稳定、财政和外部账户管理良好、产权通过法律和秩序得到保护的经济体，很可能会表现出稳定的货币需求。

　　然而，这并不意味着当货币需求稳定时，大量印钞就无关紧要了。普信指出，当央行印钞时，它限制了投资者可获得资产的相对供应，这将迫使他们持有更多的现金。但投资者很少会对现金的回报感到满意，因此他们可能会重组投资组合，从现金转向风险更高的资产。这就造成了对风险资产的收购，进而导致了资产价格的上涨（而不是消费者价格的上涨）。

　　较高的风险资产价格会降低企业的融资成本，增加拥有金融资产的人的财富，这两者都会增加对商品和投资的需求。通过放松金融环境，印钞刺激了经济增长（惠及所有人），随着时间的推移，通过收紧劳动力市场和相关的工资压力，给通胀带来了压力。因此，印钞最终会导致消费者价格通胀，但其传导机制远没有弗里德曼所言的那么戏剧化。

高通胀通常由多重原因造成

　　那些因印钞而导致高通胀的国家（委内瑞拉、阿根廷、津巴布韦等）究竟是怎么回事？普信指出，这些国家的货币不具备很高价值的储存意义，同时伴有很高的通胀预期（由于历史上的政治周期导致经济过热），对财政账户和产权的管理不善，以及其他治理缺陷。如果人们不信任自己的政府，他们就不会把财富存在政府发行的货币中。

　　更糟糕的是，这些国家中有许多都严格限制资本外流，这意味着国内储户甚至无法获得稳定的外汇来保障储蓄安全。因此，他们更倾向于将财富储存在商品中。由于这些经济体的供应面受到限制，人们囤积财富储存工具的行为进而导致了商品的短缺和价格的上涨。

美国前景如何？

　　普信认为，美国不太可能步上述国家的后尘。美联储资产负债表的大幅扩张，是货币需求激增的结果。面对大规模限制措施及没有收入的前景，家庭和企业纷纷向银行贷款，以确保他们能够获得在此期间用于支付必需品和运营费用的美元。通过复杂的金融中介链，这导致了对影子银行系统的挤兑。

　　不过，美联储的快速反应为影子银行系统避免了如当年雷曼兄弟般的惨况，即以低价向市场倾销资产。因此，美联储资产负债表增加的根本原因是货币需求的增加，这与导致高消费价格通胀和货币挤兑的货币需求内爆截然不同。

　　当货币需求企稳时，资产价格可能会随之上涨，这对投资者来说是个好消息。在普信看来，人们已经很好地度过了货币需求的高峰期，投资组合的再平衡过程已经开始。“这也解释了美国股市的快速复苏。”

　　最后，普信特别指出，新兴市场的通胀预期、财政管理、法律和秩序以及外部账户管理都不像发达经济体那样强劲，其中一些国家的货币需求很可能会变得不稳定，进而有出现高通胀的可能性。