财联社 （成都，记者 崔文官）讯，昨日晚间，股王贵州茅台（600519.SH）披露了其前三季度业绩，公司前三季度营业总收入635.09亿元，同比增长15.53%；净利润304.55亿元，同比增长23.13%；基本每股收益24.24元，同比增长23.13%。

　　营收和净利的增幅，均低于2017和2018年同期。对此平安证券研报称，“低于市场预期”。此外记者注意到，公司的经营性现金流也出现一定的下滑。有分析人士指出，这与公司渠道整肃有关，‘铁腕’削藩以及设立集团营销公司的拉锯，都对业绩增幅有所影响。受此影响，公司股价在昨日站上1200元大关后，今日开盘开始震荡下跌，目前又跌回1200以内。

　　三季报低于“市场预期”

　　贵州茅台三季报财报显示，2019年1-9月贵州茅台实现营业收入609.3亿元，同比增长16.64%；净利润305亿元，同比增长23.13%；与中报相比，公司营业收入和净利润增速均有所下滑；而其中第三季度净利润105亿元，同比增加17%，增速进一步放缓。

　　其中公司第三季度实现营业收入214.47亿元，同比增长13.81%；取得归属于上市公司股东净利润105.04亿元，同比增长17.11%。对比公司2019年第一季度、第二季度和第三季度，贵州茅台归属于上市公司股东的净利润同比增长幅度环比均略有下滑。

　　平安证券研报指出，“第三季度营收、净利增速高于预期的0-10%，但低于市场预期20-30%。为达成集团千亿营收目标和完成年度销量计划，公司必须加大茅台酒实际投放量，并推动实际开瓶消费增长。”

　　从产品结构来看，茅台酒仍然是公司的业绩主力，，2019年前三季度，贵州茅台的茅台酒和系列酒分别贡献收入约为538.32亿和70.38亿元，占比各在88%和12%左右。2018年第三季度，贵州茅台的茅台酒和系列酒分别创造收入约为462.65亿和59.34亿元，占比各在89%和11%左右。对比一下数据就能发现，可见茅台酒和系列酒同比增幅各在16%和19%左右，后者增速更快。

　　贵州茅台董事长李保芳此前公开表示，茅台系列酒要做“非均衡型发展”，第一是区域不搞平衡，哪里的市场好，就往哪里走；第二是品种不搞平衡，不好卖的停产或者少生产，盯着好卖的集中发力，做成几个大单品；第三个，经销商不搞平衡不搞照顾。

　　实际上不仅系列酒，茅台酒的经销商也严格推进“不搞平衡不搞照顾”的政策，这一点从经销商数量的变化可知，年初至报告期末，茅台国内经销商数量为2401个，增加30个，减少616个；国外经销商数量为106个，增加3个，减少12个。与半年报相比，茅台2019年第三季度国内经销商减少14个。

　　贵州茅台称，增加的主要是酱香系列酒的经销商，此外，为进一步优化营销网络布局，提升经销商整体实力，公司对部分酱香系列酒经销商进行了清理和淘汰，报告期内减少酱香系列酒经销商494家。

　　有分析人士指出，“公司‘铁腕’清理经销商，给公司三季度业绩带来一定的影响，再加上今年公司和集团成立营销公司一事反复拉锯也影响了公司的三季度的布局规划。”

　　渠道改革引发短暂“阵痛”

　　实际上削减经销商，也影响到了公司的现金流。2019年前三季度，贵州茅台经营活动产生的现金流量净额约为273.15亿元，与去年同期282.21亿元相比，下滑3%左右。而2019年上半年，贵州茅台经营活动产生的现金流量净额约为240.87亿元，相较于去年同期177.35亿元，增幅在36%左右。

　　据此计算2019年第三季度，贵州茅台经营活动产生的现金流量净额约为32.28亿元，与去年同期104.86亿元相比，降幅在69%左右。虽然贵州茅台方面并未在公告中说明，为何退回经销商保证金的金额会大幅增加，但可能与其砍掉大量经销商有着一定关系。

　　公司公告显示贵州茅台控股子公司——贵州茅台酒销售有限公司退回经销商保证金，金额接近43亿元，同比增幅在96%左右。不过这并未影响公司清理渠道的决心，贵州茅台称，将进一步优化营销网络布局，提升经销商整体实力，加大经销渠道的治理。

　　实际上此前李保芳也明确表态，茅台酒将不再新增专卖店、特约经销商、总经销商；与此同时，茅台酒将重点扩大直销渠道，推进营销扁平化。东兴证券在研报中表示，贵州茅台的渠道改革一方面有利于进一步优化营销渠道，清理微利或亏损经销商以保价；另一方面加大直营比例，有利于提升吨酒价。

　　不过三季报显示，公司的直营渠道销量表现不佳，2019年前三季度直销收入为31.03亿元，批发收入为577.67亿元。而公司2018年同期的直销金额为38.70亿元，公司主导的直销渠道销售金额出现下滑。对此川财证券研报指出，“三季度直营放量整体不及预期，预计四季度直营门店会加大放量。”

　　公司也解释称，“直销渠道变革通过茅台集团营销公司向市场投放茅台酒。但茅台集团营销公司也是5月份宣布成立，茅台的直营渠道销售还有很长一段路需要磨合。”

　　川财证券研报指出，“直销渠道逐步放量有望提升均价，公司 1.7 万吨经销商配额固定，而其余将陆续通过均价较高的直销渠道发货，同时公司加大非标酒占比利于提升整体均价，此外经销商已于上半年将总经销商、年份酒、精品酒全年货款打完，预计公司业绩全年仍能保持较高增速。”