神州租车:不计折旧和利息的盈利是自欺欺人

2015-06-01 09:17:26 来源:虎嗅网 作者:Eastland

神州租车:不计折旧和利息的盈利是自欺欺人

  

  5月19日,神州租车发布了2015年Q1业绩。这份未经审计的财报显示,期间营收10.35亿元,同比增长31%;净利润1.77亿元,同比增长80.3%。5月20日,神州租车盘中创22港元新高,收盘价大涨12%,市值约62亿美元。而神州租车的股东之一、世界汽车租赁行业的老大赫兹市值为98亿。5月27日晚间消息,神州租车重要股东之一华平投资集团开始出售价值3.4亿美元的股票。5月28日,神州租车大跌6.88%,但被A股的暴跌淹没。

  神州租车Q1在财报上看较之去年漂亮了不少,但细看之下,则颇有蹊跷,一些“不同寻常”的方法或许成就了这一次的“容光焕发”。

  发力专车业务,营收增长可虑

  2015年Q1,神州租车短租、长租业务营收入分别为7.28亿和1.69亿。来自融资租赁及其它业务的营收分别为1120万元和1730万元,无足轻重。

S1.png

  2015年Q1,神州租车投入短租运营的车辆达4.93万辆,同比增长42.4%;投入短租运营的车辆为1.46万辆,同比增长138.3%。

  2015年,长租车辆暴增与神州大举进入专车领域有关(见虎嗅2015年1月30日文《神州租车,发行5亿美元债券,进军专车始末》)。

  但由于滴滴快的、易到用车的激烈竞争,神州租车专车业务的营收并不理想。2014年Q1,投入长租的车辆占运营车队的13%、取得租赁收入中的17%;2015年Q1,投入长租的车辆占比达21%,营收占比为18%。

S2.png

  长租车辆的单季度收入下降幅度非常之大,从2014年Q1的1.9万降到2015年Q1的1.16万,降幅达39%。易到用车、滴滴快的又玩起了“免费专车”,神州专车的营收增长前景可虑。

S3.png

业绩好转的秘诀:折旧、直接运营成本下降

  神州租赁业务的营业成本由折旧、直接运营成两大部分组成。

  折旧是汽车租赁公司最大块成本,曾占神州租赁业务营收的三分之一(2014年Q1为34.3%),到了2015年Q1占比仅为20.2%。财报提供的解释是新车采购折扣及淘汰车辆残值增加。

S4.png

  但汽车不是芯片,不遵从摩尔定律,一年间采购成本下降、二手车售价提升使折旧占租赁收入的比例下降14个百分点有些不可思议。由激烈的竞争,投入专车运营的车辆的档次还要有所提升,采购成本下降不是趋势。

  2015年Q1,神州租车(向关联方)出售1581辆二手车,回收近残值近11亿,平均每辆二手车能卖6.93万元;2014年同期处置4997辆二手车(1958辆出售、3019辆以融资租赁方式处理给加盟商)仅回收11.35亿,平均每辆2.28万元。前两年神州租车短租车辆采购成本约为9.6万元,服务期为30个月(多数车型服役期为30个月,少数车辆为36个月)。租赁公司的车用的比私家车“狠”,同样的时间内跑的里程比私家车多好几倍、租客不爱惜车辆、驾车技术二把刀……这样跑两年半,淘汰下来能卖新车价的三分之一是“难能可贵”,超过三分之二就是“难能可疑”了。

  神州租车折旧降得蹊跷,直接运营成本的降低则容易理解。下图为2015年Q1与2014年Q1直接运营成本明细。(图中百分数为占租赁收入的比例,左起第二、第三列为2015年Q1数据)。

Snip20150526_3.png

  管理水平提高,人员(25%的员工来自第三方劳务公司,包括司机、呼叫中心客服及维修工人)、门店、燃料、维修等方面的效率提高,专车业务的扩大也功不可没。虎嗅2015年9月6日文《神州租车,上岸了》测算出,直接运营成本摊到每单短租约为500元!把长租车辆交给独立运营的公司跑专车,这部分成本就与神州无关了。

  还有一个疑点。根据招股文件,2013年因“客戶未及时抵销扣分导致未通过年检而暂停使用” ,神州租车的处理办法是“持有到退役期后出售”,由此造成近3亿元的损失。2014年上半年,该项损失大幅减至4090万元(不然怎能实现盈利)。从2014年Q3开始,暂停运营的车辆彻底消失了!#找人消分、铲单子吗?

  不计折旧与利息,多收了三五斗

  值得注意的是,神州租车刻意宣传“经调整EBITDA”数据,只因为更好看:2015年Q1、2014年Q1息税前收益分别为5.77亿和3.83亿,不仅数额大,增幅亦高达51%。

Snip20150520_1.png

  如果要考核一家餐馆的效益和管理水平,可以不计折旧,因为餐馆最主要的成本是食材、人员和能源。但汽车租赁公司不计折旧根本说不过去。仅2015年前三个月神州购车支出就达23.06亿,不计折旧的方法更像是在自欺欺人。

  不计利息同样可笑。虽然成功上市融资,但巨额资本支出还是令神州租车债务负担越来越重。截至2015年3月31日,负债总额达79.9亿(其中银行及其它计息借款总额达42.84亿),较2014年同期的42.5亿增长了88%。2015年Q1利息支出达1.17亿。您实实在在地欠债主43亿,每季度要乖乖付1.2亿利息,“听段相声就把欠钱的事儿忘了”,行吗?

  总之,EBITDA并不适用于神州租车这样的公司。

  与赫兹相比,为何被高估

  神州租车市值相当于赫兹的63%,但营收、净利润(2015年Q1)分别只有人家的6.7%和11%。应当说,资本市场对神州租车的“评价”相当高。

  这首先是因为赫兹已经高度成熟,2013年初至今,市值的徘徊不前说明投资者已“心如止水”。而汽车租赁业在中国还处于起步阶段,市场空间很大,神州租车作为绝对的行业龙头给投资者丰富的想象力。

赫兹.JPG

  其次是大陆资本市场的炒作之风蔓延到香港,在大陆知名度越高越容易成为追捧的对象。

  但赫兹单季营收150亿的今天不一定是神州租车的明天。况且传统汽车租赁模式受到Uber等创新公司的冲击,赫兹本身前途未卜。神州租车面临的局面更复杂更凶险:Uber已大举杀入中国,合并了的滴滴快的声势浩大,易到用车越战越勇。在已经开始的专业之战中,神州租车投入自有车辆是100%合法合规的,但滴滴快的、易到、优步们动员黑车玩得更嗨。神州租车苦心孤诣建立起来的车队规模优势可能从“人家的门槛”变成“自家的包袱”。

关键词阅读:神州 利息支出 折旧 营收 盈利

快来分享:
评论 已有 0 条评论