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经济学看Tesla:创新从来与资本泡沫齐喑

白银大赛千万实盘资金派送中 2014-05-23 16:02:05 来源: 钛媒体

    钛媒体注:我们一直关注新兴科技力量的崛起,也讨论过好一阵时髦玩意Tesla,5月29日的股价就与年初暴增225%,当时即震撼了整个资本界。国际诸多科技媒体已从多方面对tesla进行了观察,叫好者众,钛媒体还愿意一如既往在我们擅长的财经领域对Tesla的资本表现做更多解剖,故有此文。

    本文作者为一直关注互联网变迁的数理经济学者拙鲁连,也是钛媒体上线时最早一批作者之一。

    今年一季度特斯拉(Tesla)汽车公司(NASDAQ:TSLA)宣布实现十年以来的首次盈利,紧接着其主打车型Model S电动汽车获得了《消费者报告》创刊以来的最高评分,其股价应声大涨,于5月29日触及114.9美元高位,比年初增长225%,市值达到120亿美元,而年销售160万辆豪车的宝马公司市值不过是470亿欧元。进入7月,随着其90秒更换电池服务的消息传出,特斯拉股价更是进一步推涨至120美元的高位。

    数据显示,2013年一季度,特斯拉的Model S 共销售4750辆,是奔驰S系的54.3%,BMW 7系的一倍有余,一举成为北美大型豪华轿车销量冠军。超预期的销量实现了特斯拉十年的首次盈利。特斯拉在致股东函表示,2013 年第一季度,如不计非现金认股权证(Non-cash Warrant)和股票期权等项目,营业利润为1,500 万美元。

    按照GAAP(Generally Accepted Accounting Principles,一般公认会计原则)标准考虑上述因素则为1100 万美元。营业收入较上个季度环比大增83%,为5.62 亿美元。

    特斯拉股价受投资者追捧,除了十年首次盈利和超预期的销售业绩,更多的是基于投资者对特斯拉作为电动车革命引导者地位的预期,同时其创始人Elon Musk 的传奇经历更进一步彰显其实现更多突破的可能。

特斯拉近年来财务状况

    

高估值,凭创新

    股价超过100美元,一季度盈利1100万美元,一季度销售4900辆,单车售价超过10万美元,出身于硅谷的特斯拉近期在全球范围内掀起了一股超级旋风,受到全球消费者和资本市场的热捧。甚至有投资机构预测,特斯拉的股价将达到200美元,成为汽车行业的“苹果”。

    特斯拉这股旋风更是进一步惠及了国内电动车、锂电池产业。5 月,在特斯拉概念的带动下,我国新能源汽车概念股开始持续走强,万向钱潮、比亚迪、海马汽车、华菱星马在5月期间的涨幅均超过四成,分别上涨46.93%、43.75%、44.05%、43.69%。6 月7 日,斥资8 亿元进军锂电池领域的大东南开盘不久即直逼涨停,最终报6.50 元/股,涨9.98%。锂电池行业也出现了盈利改善预期,江特电机、赣锋锂业、天齐锂业、亿纬锂能、德赛电池等个股涨势居前。

    然而,热捧掩盖不了特斯拉电动车销售业务从未盈利的现实。一季度财报可以看出除了电动汽车销售,汽车零排放指标(ZEV)的销售额高达6800万美元,占到总收入的12%。简而言之,如果减去6800万的ZEV收入,单纯依靠出售Model S的利润,特斯拉一季度依旧处于亏损状态。而这一政府性质的补贴在年底即将终止,对特斯拉的收入将产生较大影响。同时,特斯拉在销售上也面临着不小挑战:在北美几个州汽车经销商协会对其发起了诉讼,禁止其在这些州直接面向用户销售汽车。

    德意志银行虽然给予特斯拉汽车持有评级,但目标价仅有35 美元,理由是,“特斯拉虽然该季度订单流量表现强劲,但是要实现持续盈利依然遥远,当前股价飙涨很大一部分原因并非由公司基本面推动,而是由于股票市场的技术原因导致,如卖空股份过高+借贷流动性有限+借贷成本等增加导致。”

    而瑞士苏黎士理工大学的Didier Sornette教授同样认为特斯拉股价处于高估值的状态,指出特斯拉过去两个月来股票的连续上涨是一种典型的泡沫现象。基于复杂性理论分析和对数周期幂律模型(Log Periodic Power Law)计算,他们发现特斯拉股价表现出快于指数增长的上涨态势,股价蕴含着自我强化的正反馈行为。

    Didier Sornette教授认为金融市场的价格变化属于复杂系统的自组织行为,指出正反馈行为对资产价格变化具有重要而深刻的意义,并由此发展了对数周期幂律模型考察金融资产泡沫的变化与影响。

    显然,作为一种突破性技术,”聪明钱”最早识别了这一技术的价值和前景,随之涌入的资金推高股价并带动其信用膨胀,推进该项技术生产的扩张。而高收益、高回报的前景,进而吸引对该技术不明所以的投资者入场,对该股票需求的增加更进一步地推动其股价上涨,如此往复即在投资(机)者与股票价格之间形成了经典的正反馈相互作用。这时,市场所反映的不再是这一技术突破的潜在价值而是投资者对这一技术期望的价值增长,是投资者对市场/技术前景预期的动物精神:高估值的资产价格泡沫即由此形成

    显而易见,特斯拉作为电动汽车的领导者,其首季盈利与高品质的主打车型开启了人们对电动汽车美好未来的憧憬,带来了股票价格的不断上扬,而同时期宽松向好的货币环境以及不断传出的利好消息,更进一步确认人们对此的推断,不断加码对此的投资头寸。显然,如此的循环往复带来股票价格的快速上涨会使得一些投资/机者产生一时的恐慌而离场。

    因此,随着各界对其盈利能力质疑的增加,特斯拉的股价即在6月出现接连下跌,累计跌幅一度超过14%。而到了6月21日,特斯拉号称在电池更换方面取得技术突破:Elon Musk站在舞台上,向台下一大群车主演示如何在90多秒内给一辆 Model S 更换好电池,而这一时间大约是加满一箱汽油的一半。

    这一营销范十足的演示再一次推动其股价重拾动能,连创新高,继续表现出超越指数增长的态势。然而,Elon Musk同样坦言并不确定在未来车型中包含电池更换的设计,换一句话说,这一技术更多的是获取消费者信任的服务布局而非技术上的突破。

    

与泡沫共舞

    毋庸置疑,特斯拉汽车对于推动电动汽车的发展具有标杆性的影响,其Model S堪比福特汽车公司的Model T,在汽车工业上具有划时代的意义。正因如此,这一突破带来的乐观情绪极具传染性,受此影响沪深两市多只股票在5、6月间大幅走强,比亚迪、德赛电池、亿纬锂能等多只电动汽车、锂电相关的股票更是连创新高。

    人们不自觉地即将特斯拉旋风与苹果iPhone、iPad的影响相比较,认为随着特斯拉汽车充电时间的下降、里程量增加与成本的下降,其市场占有率以及催生的电动汽车需求空间不容小视。而正因如此,我们有理由相信无论是美国市场或是沪深市场,对特斯拉的反映不再是这一技术突破的潜在价值而是投资者对这一技术期望的价值增长。

    为此,我们对比地考察了特斯拉与德赛电池、亿纬锂能以及相关锂电池指数价格同时期的趋势变化。通过对数周期幂律模型,我们发现这些股票或指数价格均表现出显著的正反馈行为,进一步确认了Didier Sornette教授对特斯拉股价趋势的判断。我们的结果表明,最早到7月末市场即将对特斯拉股价未来的走势趋向作出判断与证伪。而对德赛电池、亿纬锂能、比亚迪等的模型检验同样表明这些股票价格表现出了超越指数增长的态势,在7月中即可能出现阶段性的趋势反转。

    而从基本面看,整个锂电池板块市盈率已高达95倍,进一步确认其高估值的状态。显然,一旦大多数投资者意识到这一正反馈过程(恶性循环)无法持续时则将同时涌现大量的卖盘,市场将可能表现出极不稳定的状态,如同“走钢丝”一般,一丝的扰动影响(坏消息)都将造成股票价格的紊乱失序甚至崩盘式下跌。

    由此,我们认为特斯拉股价与沪深两市的特斯拉概念股票均表现出了强的泡沫特征,其短期趋势很大程度上取决于人们对电动汽车未来预期的动物精神。特斯拉旋风所带来的不过是人们对于电动汽车美好未来的憧憬,而市场对特斯拉概念的躁动正是资本对电动汽车技术最好的普及与宣传,为其未来的技术发展与突破蕴育、积聚更多的资源。

图1.特斯拉股价走势与LPPL模型拟合

图2.亿纬锂能股价走势与LPPL模型拟合

图3.德赛电池股价走势与LPPL模型拟合

    

未来何可期?

    今天特斯拉Model S 获得成功的原因主要归功于其超过200英里续航里程而造价昂贵的车载电池。显然,锂电池的性能将是制约特斯拉未来能走多远的“阿喀琉斯之踵”。

    尽管目前世界上有诸多政府、高校与企业投入数亿美元研究锂电池技术,以期解决电池管理系统、制约容量、均一性、循环次数、热稳定性等诸多瓶颈,但是这一过程所需要的时间比预期长得多。

    GE全球电池系统主管Bill Wallace认为电池容量未来几年内将有20%左右的提升,然而这一技术趋势难以对电池成本降低有根本性的影响。因此,结合特斯拉与沪深两市“特斯拉”概念股的股价趋势,我们认为特斯拉股价及其影响已经表现出了其未来前景的预期,是典型的资产泡沫。因此在短期内,特斯拉及其相关的“特斯拉概念”股存在大幅回调的风险。

    然而,长期来看电动汽车特别是锂电池技术上的可能突破将给人们带来巨大的便利,将深刻地改变人们能源应用的方式。因此伴随着未来锂电池技术的突破,特斯拉及其股价将极具想象力。Michael Porter曾经指出,“技术变革就其本身而言并不重要,但是如果技术影响了竞争优势和产业结构,它就显得举足轻重了”。

    对照电子商务巨头亚马逊(NASDAQ:AMZN)的发展与股价变化,我们或许能够在另一维度理解技术创新与变革所带来的影响。

    在人类文明史中,信息技术与能源技术的进步与变革是社会文明演化的两个重要标志:从最初的火与纸,到印刷术与蒸汽机的发明应用,再到Morse码与电话的发明和电气技术的大规模应用,无不深刻地改变并颠覆人们的生活方式。

    亚马逊是全球第一的B2C电子商务公司,由Jeffrey Bezos于1995年创立,并于1997年在NASDAQ上市,经过十八年的发展,2012年亚马逊总销售额为610亿美元,市值高达1200亿美元,其十二个月的市盈率高达3000。自上市以来,亚马逊的股票价格即一直保持着高估值的状态。1999年,亏损高达3.5亿美元的亚马逊在“网络泡沫”的热潮影响下,股价在600-1400美元(复权价)之间宽幅震荡。

    而进入2000年伴随着“网络泡沫”的褪色,亚马逊的股价也一路下泄,低至66美元(复权价),累积跌幅高达95%。经历“网络泡沫”阵痛之后,亚马逊的营收逐渐改善,营业收入由2002年的39亿美元增长到2012年的610亿美元,年均复合增长率超过30%,而同期美国社会总零售额年均增长低于5%,零售巨头沃尔玛的年均增长率只有7.3%。

    因此,亚马逊的股价也逐渐地走出了谷底,稳步攀升上涨,即便2012年净亏损达3900万美元,其股价在2013年也表现不俗,围绕着3000美元(复权)的平台震荡。这一过程中,亚马逊不仅有在线销售成本结构、服务体验优于传统零售企业带来的竞争优势,也极大地受益于过去十几年的“互联网人口红利”:全球互联网用户从1999年仅有的2亿人增长至而今的超24亿人

    互联网用户的快速增长以及这些用户购买习惯的变革推动了亚马逊、淘宝、阿里巴巴等电子商务企业的飞速发展。而伴随着网络技术的进步与革新,亚马逊也发生了迭代式的变革,由单纯的在线零售巨头逐渐转变为云计算、大数据服务的领航者,而这些同样是充满想象力的蓝海。也正因如此,市场给予了亚马逊高达3000市盈率的估值。

    对于特斯拉,随着充电网络(Supercharger Network)的建设与覆盖,将使得特斯拉汽车能够具有较高的行驶里程,能够让特斯拉汽车一马平川地从加州奔驶到纽约。这些配套的基础设施建设与服务布局将为特斯拉的销售增长提供有力的支持,有利于特斯拉汽车由当前的小众转向大众,进一步扩张营收。在此基础上,伴随着技术的可能进步与突破,如充电时间的大幅缩短、电池容量的增长以及特斯拉公司自身生产效率的提升,特斯拉在未来一段时间内都将是电动汽车强有力的领航者。

    同时,不仅其Model S广受欢迎,其概念车Model X同样有着炫目的性能,进一步表明特斯拉公司颠覆汽车行业领域的可能。而其与传统汽车公司如GE、Ford等在电源管理系统、汽车设计上的的合作,与Google等在智能汽车领域可能的合作,以及独有的全产业链服务模式,无不表明特斯拉在未来有发生迭代式创新的可能。特斯拉汽车能否经历资本泡沫的洗礼,凤凰涅磐成为真正的王者,只待时间来检验了。(本文独家首发钛媒体)

    德意志银行虽然给予特斯拉汽车持有评级,但目标价仅有35 美元,理由是,“特斯拉虽然该季度订单流量表现强劲,但是要实现持续盈利依然遥远,当前股价飙涨很大一部分原因并非由公司基本面推动,而是由于股票市场的技术原因导致,如卖空股份过高+借贷流动性有限+借贷成本等增加导致。”

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