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中信泰富186亿巨亏内幕:掉入合约定价陷阱

http://www.jrj.com    2008年12月11日 01:12     21世纪经济报道
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  合约四大毒丸

  黄明指出,导致中信泰富亏损的主要衍生产品是“含敲出障碍(Knock Out)期权及看跌期权的澳元/美元累计远期合约”,以及更复杂的“含敲出障碍期权及看跌期权的欧元-澳元/美元双外汇累计远期合约”。中信泰富从这些合约中得到的,除了向上利润有限、向下亏损要加倍无限以外,更可怕的是,一旦每月利润超过一定额度,则交易对手可选择取消合同,导致仅有的利润也化为乌有。

  张晓东认为,在同十几家银行签订的10多笔外汇交易中,正是中信泰富没有识别出合约隐含的下述四大毒丸才酿成今日巨额损失的苦酒。

  一是目标错位。作为未来外汇需求的套保,其目标是锁定购买澳元的成本,也就是最小化澳元波动的风险。但是其签订的这些Accumulator合约的目标函数却是最大化利润,对风险没有任何约束。换言之,中信泰富的风险是完全敞开的。

  二是量价错配。据报道,中信泰富在7月的前三周内,签订10多份合约。当澳元兑美元的价格走势对其有利时,最多需买36亿,而当价格大幅下跌时,则需要购入最多90亿澳元。而中信泰富的真实澳元需求只有30个亿,这是量上的错配。在价格上,中信泰富的选择更是糟糕。7月份,美次贷危机发展成金融危机,并逐渐转化为经济危机。石油、有色金属等大宗商品价格开始下跌。澳大利亚作为主要的铁矿石、铝矿石和铜矿石等资源出口国,其经济必将受经济衰退的沉重打击。即使在当时看,澳元走软的可能性也很大。而新西兰的货币在今年5月就已经开始贬值了。

  三是工具错选。Accumulator不是用来套期保值的,而是一个投机产品。虽然企业需求各异,通常需要定制产品来满足其特定需求。但是在定制产品过程中,企业自身发挥主导作用,而不应是被动的角色。另外,在很多情况下,通过对远期、期货、互换、期权等进行组合,也可以达到企业特定的套期保值需求,而不必通过Accumulator。

  四是对手欺诈。这些国际银行利用其定价优势,恶意欺诈。在最理想的情况下,中信泰富最大盈利5150万美元,但是因为定价能力不对等,签订合同时,中信泰富就已经亏了1亿美元。

  黄明强调,中信泰富签订的这类合约,在金融学上被称为奇异衍生品,含有复杂的“敲出障碍期权”、“双外汇选低期权”与“看跌期权”。这些产品,无论从定价到对冲机制上都很复杂,一般投资者根本不知道产品应如何估值,不知道如何计算与控制风险,因此很容易在高价买进同时,低估其潜在风险。而作为交易对手的投资银行或商业银行,拥有大量专业人才,对于衍生品的数学模型有多年研究,充分掌握估值与风险对冲技术。因此,交易双方存在严重的知识与信息不对称。单从定价角度考虑,与国际银行做复杂衍生产品交易,就好像普通人与乔丹一对一进行篮球比赛。

  中信泰富之殇

  “应该说,中信泰富的确有对冲外汇价格波动的真实需求。一些媒体指责其参与外汇交易有失公道,尽管其方法和工具不是很妥当。”张晓东并不完全认同此前媒体报道对中信泰富的指责。

  他认为,中国作为制造业出口大国,同时又是资源相对贫乏的国家,对大宗商品的需求也绝非小数目。面对价格的剧烈波动,国内企业存在巨大的套期保值需求。

  但现实问题是,一方面国内企业巨大的套保需求得不到满足,另一方面,国内券商的业务开展被牢牢束缚,衍生工具又经常被误解为洪水猛兽,基本金融衍生工具迟迟推不出来,场外衍生品几乎没有。由于避险需求在国内无法得到满足,迫使企业只能选择与狼共舞:不少民营企业及境外注册国企通过国际投行参与衍生品交易,一些境内国有企业被迫避开监管涉足场外衍生品交易。

  “中信泰富等中国公司参与境外金融衍生品交易接连失利,彰显中资企业在对冲风险、寻求金融支持过程中的无奈与尴尬。”张晓东不无感慨地向记者表示。

  他强调,虽然受目前监管政策影响,国内券商几乎无法开展衍生品业务,但并不表明国内券商缺乏相关专业人才。事实上,国内券商近年来储备了大量衍生品投资人才,完全可以利用在衍生品研究上的优势帮助中资企业做好套期保值。而中资企业做衍生品投资聘请国内券商做投资顾问,制定套期保值方案、优化建立风险控制流程在当前环境下具有十分重要的积极意义。

  首先,在国内券商帮助下,中资企业可以明确投资需求,制定合理的套保投资方案。其次,作为衍生品投资顾问,国内券商只收取咨询费,没有利益驱动。第三,国内券商受证监会等部门的严格监管,若与企业发生纠纷,很容易通过法律手段在国内把问题解决。

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中信泰富 亏损 内幕 

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