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并入盐湖钾肥方案初定 ST盐湖现金选择权难设计

http://www.jrj.com    2008年12月09日 02:15     证券日报
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  □ 本报记者 王晓宇

  12月4日,有消息称,第一化肥牛股盐湖钾肥000792行情,爱股,主力动向与其控股大股东ST盐湖000578行情,爱股,主力动向的合并创新业务已接近完成。存续公司为盐湖钾肥,换股价会是3股ST盐湖换1股盐湖钾肥。

  消息一出,股吧里一片哗然。甚至有股民提出,即使是在现在的行情下,采用1:10以下的方式换股就投票否决,否则威胁使用现金选择权。

  12月4日,盐湖钾肥和ST盐湖的证券部在回答《证券日报》记者的电话采访时都表示:“没有确定上述结果,目前重组还在进行中,一切以公告为准。”

  相比于股民的义愤填膺,业内专业的分析师一方面表示已预测到结果,另一方面也指出重组的几个看点。

  现金选择权是关键

  12月4日,信达证券的郭荆璞分析师认为:“这个结果在我们的预测范围之内。我们采用折现法对未来估值,其比例应该在1:2.62-3.35之间。应该说是合理的。”

  “但一些盐湖钾肥的股东可能不会满意。毕竟无论是从过往的分红情况、目前的资产状况以及未来钾肥行情来看,盐湖钾肥都是A股市场上最优秀的公司之一。一旦合并势必会摊薄盐湖钾肥的每股收益,但是,考虑到关联交易等因素,合并肯定是强于不合并的。”郭荆璞分析师认为。

  招商证券一化肥分析师指出:“他早在今年8月就已预测到这个方案。虽然这不是最差方案,但是由于方案必须得到双方2/3以上的流通股东的同意才能通过,对于ST盐湖的股东而言,这是一个不错的方案;但对于盐湖钾肥的流通股东而言,尤其是中小股东不一定能接受。不过,考虑到其前十大流通股东基本都是基金,基金应该能接受。”

  此外,其现金选择权也值得关注。招商证券分析师认为:“现在,现金选择权如何设计非常重要。‘两湖’合并类似云天化600096行情,爱股,主力动向的重组。云天化的重组方案的现金选择权就暗藏凶险,增大了云天化重组方案失败的可能性。”

  “现金选择权主要是看财务顾问如何制定,可能也会采用最常用的停牌前20个交易日均价。在‘两湖’停牌重组的6个月里,大盘指数从6月25日收盘的2905.01点下挫至2090.77点,跌幅为28.1%。而停牌前,ST盐湖和盐湖钾肥的20日均价分别为32.03元和84.6元。对比云天化的重组,因此目前两湖合并的现金选择权设计非常重要。”

  而一些股民呼吁,由于此次重组的主导方是被合并方ST盐湖,因此,盐湖钾肥的流通股东应有现金选择权,否则无法保证其股东利益。

  12月4日,盐湖钾肥证券部也表示:“此次重组完全是由控股股东ST盐湖操办的。我们对重组过程并不知情。”

  因此,招商证券分析师担心:“如果定价过高,盐湖钾肥的股东更加可能投反对票。”

  为重组报表或遭粉饰

  对比盐湖钾肥的前三季度的报表可知,盐湖钾肥的毛利率,即营业收入-营业成本/营业收入的比率在1-3月、4-6月、7-9月分别为82.71%、71.89%、82.72%。

  因此,一业内人士表示:“盐湖钾肥可能因为重组而在中报的成本里,提前计提了一些成本费用。”

  该业内人士分析道:“因为公司是在接近年中停牌的,所以其参考数据很有可能是半年报。”而从前不久刚公布的云天化重组方案来看,其停牌时间为3月21日,其定价基准日为3月31日。盐湖钾肥的停牌日为6月25日。

  12月9日,盐湖钾肥证券部解释道:“这是因为公司在今年5月份跟盐湖集团签订了《矿产使用费合同》,其控股子公司今年需要缴纳的矿产资源使用费为3.1亿以外。此外,没有预提其他成本。”

  但半年报显示,1-6月份公司计提了2.56亿的成本,按常理按月均摊,盐湖钾肥只需计提1.55亿的费用。该人士指出,这多计提的1个亿元,有为重组做铺垫的嫌疑。

  此外,半年报还显示,盐湖钾肥净利润少于ST盐湖,分别为5.1亿元,ST盐湖净利润7.7亿元,而在一季度中,分别为2.49亿、2.47亿。虽然后来ST盐湖发布公告称,向关联方收取矿产资源的使用费是造成业绩大增的原因之一。 但ST盐湖向盐湖发展等子公司分别收取矿产资源使用费,而这些公司又是盐湖钾肥的控股子公司,同时对母子公司收费有重复收费之嫌。

  除上述情况以外,“对于同是利润来源的钾肥,为什么ST盐湖不到盐湖钾肥钾肥产能的80%,为什么利润反而会高出50%?此外,同样公司的氯化钾,为什么盐湖钾肥的毛利率仅为75.12%;而ST盐湖的毛利率却高达88.61%?”上述招商分析师指出。

  对于上述质疑,盐湖钾肥证券部也表示:“我们也不清楚。你们应该去问盐湖集团。”

  重组不得不引入小非

  对于盐湖钾肥的流通股东而言,如果突然多出的小非数目太多的话,那么相比之下的摊薄每股收益、影响分红也不算什么了。

  从股本结构来看,盐湖钾肥的总股本为76755万股,其限售股仅为公司的第一、第二大股东所持有,持有数目分别为23483.94万股、14190.76万股,合计37674.7万股,占比49.1%,同时二股东是上市公司的关联企业。

  因此,该业内人士认为,即使这些限售股解禁了,除了钾肥市场本身被看好以外,从公司的发展来说,第一、第二大股东也不会抛售手中的股份。

  再看ST盐湖的股权结构,则繁杂了许多。

  其总股本为306761.60万股,流通股本为6879.45万股,占比仅为2.2%;虽然第一股东连同上市公司关联企业第二股东共持有69.69%的股份,但其小非持有数量达86199.8万股,占比高达28.11%。即使按照现在的3:1的方式换股,仍有28733.3万股小非股。

  而这些小非中,有61289.82万股(如3:1换股后为20429.9万股)为信达资产管理公司、建设银行青海分行、华融资产管理公司所持有,都是当年债转股所获得的股权。

  我国的《商业银行法》是不允许银行持有企业的股权,因行使质权而取得的股权应自取得之日起的二年内予以处分;根据财政部的规定,资产管理公司也只能阶段性地持有债转股的股权。

  因此,可以预见的是,这三家金融机构都会需要选择适当的时机予以转让,如果这部分股权最终在二级市场上减持,届时对盐湖钾肥的流通股东而言,亦深感不小压力。

关键词

盐湖钾肥 ST盐湖 

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